七乐彩开奖时间直播:两率并轨仍任重道远

胡月晓 原创 | 2019-07-29 11:41 | 收藏 | 投票 编辑推荐
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七乐彩复式8个中6个要多少奖金 www.cjind.tw   1.两率并轨:中国利率市场化的最后一跃

  在现代信用货币体系下,基础货币市场利率是金融市场利率体系整体的基础——各种层次的流动性(流通货币),都源自基础货币在各自流域因经营而派生。不同市场上资金融通利率的差异,无非源自两个方面:期限和风险,即期限价差和风险溢价。不同市场由于组织和管理方式差异,参与对象不同,就如统一市场内部不同个体间存在信用利差一样,不同市场间也存在信用利差;由于组织方式、运行模式差异,不同市场上不同期限的资金分摊成本和风险分配方式不同,不同市场上的期限利差表现也不同:大部分市场的期限利率随时间延长而增加,部分市场却相反,有些市场则呈现驼峰形关系??杉?,尽管现实当中利率体系纷繁复杂,表现形式千差万别,但在成熟完善的金融体系中,利率市场体系的整体变动,实则取决于基础货币市场利率的变化。

  显然,中国利率管制放开进程的结束,并不会自动达成上述利率体系间的运行关系。中国虽然取消了存贷款的利率控制,放开了直接融资市场上各种债务工具的价格,但仍未能完成利率市场化:基础货币市场利率在整体利率体系中的重要性仍低,基础货币利率仍难以作为市场利率体系中的核心利率发挥作用。

  在中国当前的市场利率体系中,实际上有2个基准利率在起作用:存贷款基准利率和基础货币利率。在实体经济领域最为重要的信贷市场上,虽然存贷款利率对央行存贷款基准利率的浮动限制已完全取消,但基准利率仍然是存贷款利率的定价基准,且实践中浮动区间分布并未有大的变动;基于基准利率的存贷款利率,再通过比较效应,对债券利率等直接融资市场上各类融资工具定价产生影响。另一个重要的基准利率是公开市场上的操作利率,公开市场上操作利率实质上市准备金市场上的利率,即央行对基础货币的投放利率,目前中国央行将DR007(银行间市场质押式回购7天利率)作为观察指标,在政策实践上上将其作为货币市场利率中枢?;醣沂谐∩系睦侍逑当涠?,基本受DR007影响,并进而对债券市场利率体系发生影响。由于中国债券市场和其它债务直接融资市场,如信托市场,以及债券市场内部因历史发展路径造成的分割性,两类基准利率对不同市场利率变动起的作用大小有明显差异?;醣一祭识孕糯托磐惺谐?,基本没有影响;而存贷基准利率对债券市场利率的影响也很小。

  中国央行在各种场合表示,要推进利率“两轨并一轨”,完善利率市场化。按照利率市场化下利率体系的运行模式,“两轨并一轨”的实质是取消“一轨”——存贷款基准利率,保留另一轨,即货币基准利率。取消存贷款基准利率后,信贷市场定价模式大概率将走向成熟市场上“基准加成”模式,如“LIBORT3月+X”定价模式等,这个“基准”通常为货币市场上最能反映资金稀缺程度的指标。中国信贷利率市场化中,当前推行了贷款市场利率基准(LPR),为商业银行对其最优质客户的执行利率,显然LPR并未能与货币市场利率直接挂钩,在使用前景上预计较难大规模扩展。“两轨并一轨”,意味着所有利率市场的定价基准都是基础货币利率,意味着央行的调控将集中在准备金市场上,从而真正市场利率的市场化。从央行调控和利率管理方式变革的角度,两率并轨是中国利率市场化的最后“一跃”!

  2.两率并轨需要金融市场间互联互通

  从形式上看,两率并轨是“吸收合并”:货币市场上的无风险利率基准——直接受央行基础货币投放利率影响,将替代存贷款市场利率基准。从内容上看,“两轨并一轨”需完成两项任务:货币市场利率成为信贷市场利率基准、基础货币利率能有效调节货币市场和债券市场利率。显然,推行LPR无助于完成第一项任务;对于另一项任务,中国货币当局正在正确的道路上前进——培育市场基准利率、完善国债收益率基准曲线,此任务实现,仍需要时间等待市场深度和广度的发展完善,以达到功能具备。

  从市场经济的本义来看,市场化的前提是统一大市场的存在。因此中国利率市场化,就要求金融市场大一统;中国两率并轨,需要不同金融市场间的互联互通。

  不同市场间的分割性,是中国两率并轨的最重要阻碍。实践当中很多金融工具都强调经营的真实性,并将融资使用局限于经营性目的,例如票据的真实贸易背景要求。为了促进企业谨慎经营和有利于风险管控,中国金融监管在习惯上并不鼓励单纯的财务性周转融资,笔者也曾一度就职于某国有大行信贷岗位,工作中“以贷还贷”是被严格控制的,借贷人讲信贷资金用于自身经营性周转尚有此严格限制,更别说用于其它市场的财务性周转了。从海内外商业银行的信贷实践对比来看,中国商业银行风险管理的优势和独特性在于,对资金监控和真实流向有较强跟踪把控力,这也是中国商业银行的独特信贷文化:资金用途集中于经营性目的和全程性监控。这也是中国银行体系稳定性的基础所在。但凡事有利就有弊,中国商业银行的信贷实践结果,是造成了信贷市场和其它金融市场的较高隔离性。中国金融市场间的联通性低,首先表现为信贷市场的相对封闭性;其次是各直接融资型市场间的较高独立性,如信托和债券市??;第三,因发展路径造成的债市内部分割性,如银行间市场和交易所市场,尽管有转托管制度联通,但两市独立性仍然比较明显。

  3. 两率并轨和利率市场化仍任重道远

  两率并轨是中国利率市场化的最后一步,也是中国利率市场化最终完成的标志。因此,两率并轨并不是简单的政策调整,而是利率市场化的全面建成和发展。摆在中国利率市场化前面的道路,就是中国两率并轨前需要完成的行进道路。

  建设金融统一大市场,完善利率传导机制,是两率并轨前首先要实现的目标。不同金融市场间的融合并非简单取消监管限制,它与各类市场本身的成熟发展及全社会的风险管理息息相关。不同金融市场间的互联互通、融通资金的自由流转,意味着金融同业市场发达和跨界流转的便利,要达到这一状态需要金融监管完善到相应高度,以及全社会风险管理水平高度发达。由于中国的金融监管体系仍在改革完善之中,社会风险管理更是处在初创阶段,因而对市场联通带来的资金跨界流通和风险传染,需要持更加谨慎的态度,前期一度盲目扩张的通道业务,就是市场间联通体系过度发展,以致脱离了全社会风险防控和宏观审慎管理框架??杉?,虽然中国不同金融市场间存在一定隔离性,但发展同业市场、建立互联互通机制,也不能一蹴而就!

  宏观审慎管理政策的完善和实施,有助于两率并轨的加速推进。从宏观审慎管理框架的内容看,宏观审慎管理政策(MPA)和两率并轨需完成的任务是高度吻合的。MPA扩大了信贷概念,将银行同业业务也纳入广义信贷范围;MPA对商业银行的信贷利率定价行为也有考核,但却以市场偏离度为准,并不以货币市场基准利率加成为准,显然MPA的实施至少在这一方面,存在是可探讨、改善之处。

  另外,中国货币当局当前界定保留的“一轨”,为DROO7;DR007并非严格意义上准备金市场利率。而成熟利率体系中通常将央行能直接控制的、准备金市场上的基础货币利率,如联邦基金利率,作为政策基准利率。中国当前拟合并保留的“一轨”,预计也会发生变化。

  总而言之,只有统一的金融大市场才能有完善的利率传导机制,只有利率传导机制完善才会有完善的利率体系,只有利率体系完善才能实施两率并轨,从而实现最终意义上的利率市场化??杉?,中国“两轨并一轨”的改革目标,仍任重而道远。